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■忠言有益
在 重 大 并 購(gòu) 交 易前，上市公司應(yīng)對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行全面、詳細(xì)的盡職調(diào)查：目標(biāo)公司的合法性、組織架構(gòu)、產(chǎn)業(yè)背景、財(cái)務(wù)狀況、人事?tīng)顩r都屬于必須調(diào)查的基本事項(xiàng)，包括動(dòng)產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)狀況，以及產(chǎn)權(quán)證明文件，還有對(duì)大筆應(yīng)收賬款和應(yīng)付賬款進(jìn)行分析等，處于弱勢(shì)地位的中小投資者幾乎是個(gè)局外人，他們可以在哪個(gè)環(huán)節(jié)充分參與呢？
日前，“2022中國(guó)上市公司論壇”在上海舉行，證監(jiān)會(huì)上市公司監(jiān)管部副主任郭俊在論壇上發(fā)表了關(guān)于《推進(jìn)高質(zhì)量并購(gòu)重組，助力提高上市公司治理》 的主題演講。郭俊表示，下一步將推進(jìn)完善并購(gòu)重組規(guī)則，強(qiáng)化公司治理監(jiān)管，嚴(yán)格落實(shí)退市制度，支持上市公司扎實(shí)做好做精并購(gòu)重組，與上市公司和相關(guān)市場(chǎng)主體一道，更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，助力穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤(pán)。
據(jù)郭俊介紹，近年來(lái)并購(gòu)重組市場(chǎng)整體穩(wěn)中向好。一是交易保持較高活躍度。2019年至2021年，A股市場(chǎng)并購(gòu)重組的數(shù)量、交易金額雖然有所下降，但交易活躍度仍處于較高水平。二是交易結(jié)構(gòu)更趨合理。2019年以來(lái)，證監(jiān)會(huì)重點(diǎn)監(jiān)管“三高”并購(gòu)，強(qiáng)化承諾履行，緊盯標(biāo)的管控，對(duì)現(xiàn)金、發(fā)股重組實(shí)施一體化監(jiān)管，切實(shí)督促引導(dǎo)上市公司圍繞主業(yè)實(shí)施重組，實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)，自覺(jué)遠(yuǎn)離概念炒作、脫實(shí)向虛等誤區(qū)、雷區(qū)。隨著理性并購(gòu)理念深入人心，標(biāo)的資產(chǎn)高溢價(jià)現(xiàn)象明顯減少。三是服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)效果彰顯。2019年以來(lái)，證監(jiān)會(huì)持續(xù)優(yōu)化監(jiān)管工作，注重激發(fā)市場(chǎng)活力，并購(gòu)重組創(chuàng)新亮點(diǎn)項(xiàng)目不斷涌現(xiàn)，對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)提質(zhì)升級(jí)起到了實(shí)實(shí)在在的助推作用。四是助力風(fēng)險(xiǎn)化解成效良好。2019年至2021年，共有32家上市公司通過(guò)出清式資產(chǎn)置換、吸收合并等實(shí)現(xiàn)重組退出，占退市公司總數(shù)的四成。部分產(chǎn)能落后、治理失序、債務(wù)纏身、生產(chǎn)停頓的公司，通過(guò)重組實(shí)現(xiàn)新舊資產(chǎn)的置入置出。
其實(shí)，近年來(lái)，隨著監(jiān)管部門(mén)多次為并購(gòu)重組松綁，越來(lái)越多的上市公司敢于、樂(lè)于實(shí)施并購(gòu)重組。數(shù)據(jù)顯示，2021年A股市場(chǎng)共完成各類(lèi)并購(gòu)重組交易3335單，交易規(guī)模達(dá)到1.78萬(wàn)億元，比上年分別上升18％和7％。
筆者認(rèn)為，資產(chǎn)的并購(gòu)重組是把不宜進(jìn)入上市公司的資產(chǎn)分離出來(lái) (主要是剝離不良資產(chǎn))，同時(shí)引入新的績(jī)優(yōu)項(xiàng)目，提高資本利潤(rùn)率；某些資產(chǎn)并購(gòu)重組會(huì)削弱、或改變?cè)蠊蓶|的股權(quán)，客觀上會(huì)減少關(guān)聯(lián)交易；有的還可以讓企業(yè)徹底換個(gè)賽道，進(jìn)入新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。而一般存在利好預(yù)期的資產(chǎn)并購(gòu)重組，市場(chǎng)會(huì)給予溢價(jià)。因?yàn)橥顿Y者會(huì)更多的看好企業(yè)發(fā)展前景，也就是成長(zhǎng)性。但是從過(guò)去“敢于、善于并購(gòu)重組”情況看，雖然鼓勵(lì)上市公司并購(gòu)有積極的一面，比如，某一或某一部分權(quán)利主體通過(guò)出讓所擁有的對(duì)企業(yè)的控制權(quán)而獲得相應(yīng)的收益，另一個(gè)部分權(quán)利主體則通過(guò)付出一定代價(jià)而獲取這部分控制權(quán)，公司并購(gòu)之后也可以調(diào)整公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，理順產(chǎn)品邏輯，使企業(yè)更具競(jìng)爭(zhēng)力。但2013年、2014年前后的大并購(gòu)告訴我們，并購(gòu)重組可以帶來(lái)市場(chǎng)題材的活躍，也確實(shí)曾經(jīng)引來(lái)2014年至2015年的大牛市，但是由并購(gòu)重組產(chǎn)生的亂象也不少，有的上市公司收購(gòu)后業(yè)務(wù)整合不充分；有的卻因隔行如隔山導(dǎo)致業(yè)績(jī)承諾無(wú)法按約兌現(xiàn)，拖累上市公司陷入經(jīng)營(yíng)危機(jī)；有的為了配合二級(jí)市場(chǎng)炒作，部分短視的大股東忽視了并購(gòu)交易的復(fù)雜性，眼開(kāi)眼閉地容忍違規(guī)違法行為的肆意妄為。而并購(gòu)重組長(zhǎng)期會(huì)計(jì)績(jī)效不佳的一個(gè)直接原因，是商譽(yù)減值對(duì)沖了公司的經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)。很多上市公司商譽(yù)一經(jīng)確認(rèn)，就只能以減值的形式不斷從公司未來(lái)的利潤(rùn)中扣除。這里不排除有大股東聯(lián)手掏空上市公司的可能，一旦并購(gòu)方在承諾期滿(mǎn)后的短時(shí)間內(nèi)集中計(jì)提大額的商譽(yù)減值，對(duì)當(dāng)年的經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)就將造成重大影響，也意味著投資者踩上了大雷。在2015年之后的行情調(diào)整中，不少含有巨大商譽(yù)泡沫的企業(yè)股價(jià)一個(gè)個(gè)被引爆，讓投資者吃足了苦頭。如今，通過(guò)幾年消化和煎熬，眼看著要輕裝前進(jìn)了，卻又要面臨新一輪并購(gòu)重組高潮，市場(chǎng)不免又要捏一把汗。
雖然郭俊強(qiáng)調(diào)：要一視同仁，善待投資者。上市公司應(yīng)不斷提高并購(gòu)重組信息披露的精準(zhǔn)度和有效性，利用好股東大會(huì)、媒體說(shuō)明會(huì)等溝通渠道，支持中小投資者在并購(gòu)重組交易中發(fā)揮相應(yīng)作用；控股股東要慎重行使權(quán)力，履行職責(zé)，堅(jiān)決遠(yuǎn)離利用并購(gòu)重組占用資金、輸送利益等嚴(yán)重?fù)p害上市公司利益的行為。但中小投資者在并購(gòu)重組交易中到底能發(fā)揮多大作用，相信在沒(méi)有作出強(qiáng)有力的制度安排前，在大股東還掌握絕大部分話語(yǔ)權(quán)的情況下，沒(méi)有什么人會(huì)對(duì)此持樂(lè)觀態(tài)度。在重大并購(gòu)交易前，上市公司應(yīng)對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行全面、詳細(xì)的盡職調(diào)查：目標(biāo)公司的合法性、組織架構(gòu)、產(chǎn)業(yè)背景、財(cái)務(wù)狀況、人事?tīng)顩r都屬于必須調(diào)查的基本事項(xiàng)，包括動(dòng)產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)狀況，以及產(chǎn)權(quán)證明文件，還有對(duì)大筆應(yīng)收賬款和應(yīng)付賬款進(jìn)行分析等，處于弱勢(shì)地位的中小投資者幾乎是個(gè)局外人，他們可以在哪個(gè)環(huán)節(jié)充分參與呢？
