A股本輪牛市從中周期看具有必然性。從股市與產(chǎn)能周期的關(guān)系來看，股票的牛市會在兩種情況下出現(xiàn)：第一種情況是產(chǎn)能周期見底的前后，股票價格主要由估值變化左右;第二種情況是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)矛盾突出，市場經(jīng)歷了持續(xù)多年的下跌估值偏低。當(dāng)前這輪股市牛市行情是典型的產(chǎn)能周期見底前后出現(xiàn)的，具有必然性。產(chǎn)能周期從2018年開始回落，信用周期從2019年開始回升。股市正是產(chǎn)能回落的中后期，信用擴張的前期見底回升步入牛市。從價格結(jié)構(gòu)看是經(jīng)過了三年半的調(diào)整和能量積蓄。
企業(yè)盈利提升支撐慢牛延續(xù)。中國在生產(chǎn)端的率先恢復(fù)為宏觀經(jīng)濟的復(fù)蘇提供了基礎(chǔ)，由于疫苗的普及在發(fā)達和發(fā)展中國家之間存在時間差，而發(fā)達國家決定需求發(fā)展中國家決定供給，時間差帶來的供給缺口使得中國經(jīng)濟的內(nèi)生動力有望延續(xù)，中國經(jīng)濟的復(fù)蘇或?qū)⒇灤┱麄€2021年，逆周期政策的退出不會打斷經(jīng)濟復(fù)蘇節(jié)奏。雖然政策已經(jīng)逐步走向正?；?，但是大力擴張的余溫依然在。在利率整體水平較低的環(huán)境下，盈利能力得到改善的企業(yè)存在著擴張產(chǎn)能的動力。2021年已經(jīng)過了信貸規(guī)模擴張、利率下降對股市最有利的階段，但是信貸規(guī)模收縮、利率回升的階段也還沒有到來。A股市場重心繼續(xù)向上的邏輯非常清晰，宏觀經(jīng)濟的修復(fù)傳導(dǎo)至上市公司盈利水平的提升導(dǎo)致指數(shù)EPS上升。
警惕海外市場“擠泡沫”，中證500指數(shù)是相對估值洼地。經(jīng)過了2020年超常規(guī)的放水救市，全球股市絕大多數(shù)估值水平均處于10年來的高點，后疫情時代貨幣和財政政策逐漸正?；潜厝?。在發(fā)達經(jīng)濟體復(fù)蘇和高通脹預(yù)期兌現(xiàn)后，隨之而來的將是權(quán)益類市場估值的“擠泡沫”。A股市場在2019和2020年完成了估值修復(fù)后已不便宜，但是修復(fù)是分化的。中盤股被遺忘了，以中證500指數(shù)為代表的中盤股近三年不僅明顯跑輸小盤股也顯著跑輸大盤股。從歷史統(tǒng)計的角度，這種跑輸?shù)姆纫丫嚯x極值不遠。
A股市場的投資者結(jié)構(gòu)正在發(fā)生較大的變化，機構(gòu)化特征逐漸顯著，由于近兩年股票型公募基金平均收益可以跑出超額，權(quán)益類公募基金在2020年出現(xiàn)了爆發(fā)式的增長，募集規(guī)模更是突破了2015年“瘋牛”時的水平。從資金面來看，增量資金可能沒有2020年供應(yīng)充沛，但資金的供應(yīng)還是略超股票的供給，市場大概率還是處在小規(guī)模增量博弈的狀態(tài)中。
2021年股市表現(xiàn)可能會弱于2019年和2020年，但重心仍然向上。2021年市場的主要矛盾可能還是經(jīng)濟的復(fù)蘇與政策的正常化，產(chǎn)能擴張的幅度要大于信貸收緊的幅度，為指數(shù)的上漲提供了基礎(chǔ)。根據(jù)我們的盈利預(yù)測和EYBY模型，預(yù)計滬深300指數(shù)在2021年的累計漲幅在0%—10%、上證50指數(shù)在0%—10%，中證500指數(shù)在20%—30%。
推薦三種策略：一是做多股指期貨多頭替代策略股指。期貨2021年雖然貼水幅度很可能比2020年有所縮小，但中證500即IC的遠月合約大概率仍將保持較深貼水，以股指期貨代替股票多頭倉位可以獲取期貨貼水修復(fù)的額外收益。
二是IF交割合約跨期套利。由于2020年大部分時間IF合約均處在貼水的結(jié)構(gòu)中，股指期貨現(xiàn)金交割的制度使得臨近交割時近月合約的貼水回歸速度要大于遠月合約，故可以在交割日前9個交易日開倉多IF當(dāng)月合約空IF下季合約的跨期套利，去捕捉這種基差回歸速度不均衡的機會。從2020年12次交割的具體收益情況來看，在不考慮交易成本的情況下，平均一組套利每次收益21個指數(shù)點，即6300元。預(yù)計2021年的基差結(jié)構(gòu)與2020年相似，策略仍可適用。
三是跨品種套利多IC空IH。中證500PE與上證50PE的比值的偏離已經(jīng)超出長期均值一個方差以上。從這個角度來看，中證500指數(shù)的相對估值是偏低的。從統(tǒng)計的角度來看，這種偏離也到了需要回歸的地步。隨著宏觀經(jīng)濟的擴張，中證500指數(shù)的業(yè)績彈性也要明顯好于銀行等金融股權(quán)重占比較大的上證50指數(shù)彈性。同時，IC遠月合約的貼水幅度也要明顯大于IH遠月合約的貼水幅度，該策略也存在一定的貼水保護。
